ANLAGEAUSBLICK Mai 2025
Der Wechsel von „America First“ zu „America Last“ spiegelt sich deutlich in der Performance des US-Aktienmarktes wider. US-Aktien haben die globalen Märkte mit dem größten Abstand seit über dreißig Jahren unterperformt, getrieben durch die Sorgen der Investoren über erratische politische Entscheidungen.
April war ein turbulenter Monat für die Finanzmärkte, geprägt von erheblicher Volatilität und Unsicherheit. Investoren standen unter erheblichem Stress, insbesondere nach der chaotischen „Befreiungstag“-Ankündigung, die die umfangreichste Tarifsteigerung seit dem Smoot-Hawley Tariff Act einführte. Der S&P 500 fiel in der ersten Woche um etwa 13% und die Anleihe- und Währungsmärkte erlebten alarmierende Schwankungen. Langfristige Staatsanleihen wurden verkauft, als Hedgefonds gehebelte Positionen auflösten, und der US-Dollar wertete gegenüber allen G7-Währungen stark ab, was seinen Status als sicherer Hafen untergrub. Diese Situation spiegelte die Erfahrungen Japans in den 1990er Jahren wider und weckte Bedenken hinsichtlich eines möglichen „Sell America“-Trends. Die Flucht aus amerikanischen Vermögenswerten ist besonders besorgniserregend, da das globale Finanzsystem auf die Sicherheit des US-Dollars und der Staatsanleihen angewiesen ist.
Wenn diese sicheren Vermögenswerte getroffen werden, sind die Auswirkungen schwerwiegend. Trotz anfänglicher Turbulenzen erholte sich der US-Markt bis Ende April unerwartet und kehrte zu seinem Ausgangspunkt zurück. Die Rally folgte einem vertrauten post-pandemischen Muster, angeführt von Technologiewerten und gefolgt von zyklischen Aktien wie Finanz- und Industrieunternehmen, während defensive Werte wie Gesundheitswesen und Konsumgüter zurückblieben. Investoren fanden etwas Beruhigung in der Aufmerksamkeit des Präsidenten für die Marktperformance und erwarteten Interventionen der Federal Reserve bei Rückgängen. Im Gegensatz dazu scheinen die europäischen Märkte besser abzuschneiden. Der Euro ist auf seinem höchsten Stand seit drei Jahren, deutsche Anleihen haben Staatsanleihen übertroffen und europäische Aktien zeigten trotz des Handelskriegs Widerstandskraft.
BENDURA Anlagepolitik
*inkl. UK und CH
Die Begriffe attraktiv / unattraktiv beschreiben das Renditepotenzial der verschiedenen Anlageklassen. Eine Anlageklasse gilt als attraktiv, wenn ihre erwartete Rendite über der lokalen Cash-Rate liegt. Sie gilt als unattraktiv, wenn die erwartete Rendite negativ ist. Sehr attraktiv / sehr unattraktiv bezeichnen die Einschätzungen des BENDURA Anlagekomitees mit der höchsten Überzeugung. Der Zeithorizont für diese Einschätzungen beträgt 3-6 Monate.
Weltwirtschaft
USA
Die allgemeine wirtschaftliche Aussicht für die USA bleibt düster, da Rezessionsängste die Vorteile niedriger Zinssätze dämpfen. Die Gewinnschätzungen für das Jahr bleiben optimistisch, aber US-Aktien sind immer noch teuer. Die Zukunft hängt davon ab, ob das Weiße Haus eine konsistente und vorhersehbare Politik liefern kann, die es den Märkten ermöglichen, sich auf höheren Niveaus zu stabilisieren, oder ob anhaltende Volatilität die Märkte auf niedrigere Niveaus treiben wird.
Die ersten Daten aus Trumps zweiter Amtszeit zeichnen ein trübes Bild. US-Aktien sind in den ersten 100 Tagen um über 7% gefallen, was den schlechtesten Start einer neuen Regierung seit der Präsidentschaft von Gerald Ford markiert. Der S&P 500 ist seit Trumps Amtseinführung um 7,2% gefallen und das BIP-Wachstum war im ersten Quartal im Vergleich zum Vorquartal mit einem Rückgang von 0.3% niedriger als erwartet. Der BIP-Rückgang ist auf einen Anstieg der Warenimporte vor den Tarifankündigungen zurückzuführen. Das BIP des zweiten Quartals wird eine genauere Bewertung der Zollauswirkungen aufzeigen. Präsident Trump hat in aggressiver Manier Tarifbefugnisse genutzt, um die amerikanische Selbstversorgung voranzutreiben, was zu den höchsten effektiven Zollsätzen seit einem Jahrhundert geführt hat. Trotz seiner Versprechen, steigende Preise zu bremsen, ist die Inflation weiter gesunken, ein Trend, der unter Biden begann. Allerdings ist das Verbrauchervertrauen aufgrund von Ängsten vor einer globalen Rezession, die durch Handelskonflikte ausgelöst wurde, ebenfalls gesunken. Ein weiterer bemerkenswerter Punkt ist der starke Rückgang von Trumps Zustimmungswerten, der im Vergleich zu typischen Präsidentschaftstrends in den ersten Monaten im Amt ungewöhnlich steil ist.
Europa
Makroökonomische Indikatoren deuten auf eine Verlangsamung der Aktivität hin. Besonders hervorzuheben sind die zukunftsgerichteten Einkaufsmanagerindizes (PMIs), die darauf hinweisen, dass die europäischen Volkswirtschaften bereits vor Inkrafttreten der Zölle langsamer wurden. Der zusammengesetzte PMI der Eurozone fiel im April auf ein Viermonatstief von 50,1. Trotz dieser Entwicklung wuchs das BIP der Eurozone im ersten Quartal unerwartet um 0,4%, was wahrscheinlich durch Vorratskäufe von Unternehmen und Haushalten vor den Zöllen begünstigt wurde. Die Verlangsamung der Aktivität hat den Disinflationsprozess in den Ländern der Eurozone auf Kurs gehalten. Es gab Anzeichen für eine Stabilisierung in Deutschland, da sich der Ifo-Geschäftsklimaindex den vierten Monat in Folge verbesserte. Im Gegensatz dazu fiel der PMI des Vereinigten Königreichs stark auf ein 29-Monatstief von 48,2, wobei der Dienstleistungssektor kontraktierte und die Fertigungsaktivität mit der schnellsten Rate seit 32 Monaten schwächer wurde.
Asien
Da die asiatischen Ländern einen relativ hohen Exportanteils in die USA aufweisen, sind sie auch am stärksten von den gegenseitigen Zöllen betroffen. Eine kollektive Erleichterung kam jedoch zu Stande, als eine 90-tägige Zollverzögerung und die vollständige Ausnahme von Zöllen auf ausgewählte Elektronikprodukte vom Weissen Haus verlautet wurde.
Die chinesische Wirtschaft hatte einen soliden Start ins neue Jahr, wobei die Dynamik insbesondere gegen Ende des Quartals zunahm. Der Industriesektor verzeichnete aufgrund einiger präventiver Effekte im Zusammenhang mit dem Handelskonflikt und einer stärkeren Inlandsnachfrage ein erhebliches Wachstum. Das Wachstum des Einzelhandels beschleunigte sich dank staatlicher Subventionen deutlich und die Investitionen in Sachanlagen stiegen mit der schnellsten Rate seit fast einem Jahr. Der Handelskonflikt mit den USA wird voraussichtlich zu einer Verlangsamung des Wachstums führen, obwohl China nur etwa 3% seines BIPs in die USA exportiert. Peking wird wahrscheinlich versuchen, einen möglichen Rückgang des Wachstums durch die Vorantreibung oder Intensivierung von Konjunkturmaßnahmen abzumildern. Ein schwächerer Wechselkurs gegenüber dem US-Dollar könnte ebenfalls Unterstützung bieten. Darüber hinaus wird erwartet, dass die Handelsumlenkung durch Transitländer wie Vietnam die wirtschaftliche Verlangsamung abfedern werden.
Aktien
Im April schienen die US-Aktienmärkte auf den ersten Blick relativ stabil, erlebten jedoch erhebliche Volatilität zwischen dem Monat. Der S&P 500 sank um 0,76%, nachdem er nach dem „Liberation Day“ um bis zu 13% gefallen war. Ebenso schloss der Nasdaq den April mit einem Gewinn von 0,85% ab, obwohl er zeitweise einen Verlust von über 14% verzeichnete. Diese Entwicklung wurde als „Sell America“-Handel bezeichnet. Nicht nur Aktien waren betroffen, sondern auch die Renditen langfristiger Schulden stiegen und der US-Dollar fiel. Obwohl sich die Märkte seit erheblich erholt haben, bleibt die Sorge über einen dauerhaften Vertrauensverlust in US-Vermögenswerte bestehen. Es ist beunruhigend, wenn ein Markt, der als zuverlässiger Zufluchtsort in turbulenten Zeiten gehandelt wird, seine eigene Instabilität erlebt. Obwohl es derzeit nur begrenzte Hinweise darauf gibt, dass der „Sell America“-Handel unmittelbar bevorsteht, ist das potenzielle Ausmaß erheblich. Es wird geschätzt, dass ausländische Investoren 19 Billionen US-Dollar in US-Aktien, 7 Billionen US-Dollar in Staatsanleihen und 5 Billionen US-Dollar in US-Unternehmensanleihen halten, was 20-30% des gesamten Marktes ausmacht. Allein im März zogen Investoren fast 1 Milliarde US-Dollar aus amerikanischen Aktien-ETFs ab und investierten fast 9 Milliarden US-Dollar in europäische ETFs, wie von HANetf berichtet.
In Europa erlebten die Aktienmärkte nach dem „Liberation Day“ einen ähnlichen Rückgang, wobei der Dax innerhalb von zwei Tagen um 13% fiel. Allerdings konnte er bis zum Monatsende die meisten Verluste wieder wettmachen und schloss mit einem Plus von 1,50%. Obwohl die Bewegung von US-Aktien zu europäischen Pendants in diesem Monat langsamer geworden ist, ist sie immer noch vorhanden. Der Stoxx 600 stieg im April um 2,5% in US-Dollar, während der S&P 500 um 1,5% fiel (der Rückgang ist in Euro noch signifikanter). Dies folgt auf Europas Rekordüberperformance im ersten Quartal in US-Dollar. Letzte Woche erreichte der Stoxx 600 sein höchstes Verhältnis zum S&P 500 seit Anfang 2024. Die meisten Indizes in Europa waren rückläufig, wobei der Schweizer Markt am meisten verlor (-3,82%), Italien als auch Frankreich verzeichneten ebenfalls Rückgänge (-1,18% & -2,53%). Trotz diesen Entwicklungen gibt es eine deutliche Wiederbelebung des Optimismus für europäische Vermögenswerte.
Asiatische Aktien waren keine Ausnahme und erlebten im April hohe Volatilitäten und eine ungleichmäßige Performance. Bis zum Monatsende stieg der MSCI Asia Pacific ex Japan Index um 1,4%, und der Nikkei 225 legte um 1,2% zu. Trotz Rückgängen bei den Aktien des Großraums China wurden Verluste durch Käufe von Festlandaktien durch ‚Nationalteam‘-Fonds gemildert, während der Hang Seng um 5,0% fiel. Der Taiex in Taiwan verzeichnete aufgrund von Zollandrohungen, die vor allem Halbleiteraktien betrafen, einen starken Rückgang. Der Kospi in Südkorea erzielte nach der Ankündigung einer Präsidentschaftswahl nach der Amtsenthebung von Präsident Yoon solide Gewinne. Der ASX in Australien stieg um 2,7%, angetrieben von einer Rallye in der letzten Aprilwoche, die mit anderen entwickelten Märkten übereinstimmte.
Angesichts der aktuellen Turbulenzen könnte die alte Weisheit „Sell in May“ eine vernünftige Strategie sein. Dieser bekannte Markttrend wird durch jahrzehntelange historische Daten gestützt: Ein Fonds, der 1993 gestartet wurde und den S&P 500 im Zeitraum von Mai bis Oktober abbildet, erzielte eine kumulative Rendite von 171%, während er von November bis April 731% gewann. Betrachtet man einen längeren Zeitraum, ist der „Sell in May“ und „But Remember, come back in September“ -Effekt noch ausgeprägter: In den letzten 74 Jahren führte eine Investition in den S&P 500 von Mai bis Oktober zu einer kumulativen Rendite von nur 35%, verglichen mit einem Gewinn von 11‘657% während der anderen Jahreshälfte.
Anleihen
Trotz umfangreicher Diskussionen über gleichzeitige Bewegungen bei Anleihen und dem US-Dollar anfangs April sollte die Bedeutung dieser Veränderungen nicht überbewertet werden. Trotz wachsender Rezessionsängste ist die übliche Flucht in sichere Anlagen jedoch nicht erfolgt. Diese Anomalie lässt sich auf mehrere Faktoren zurückführen, darunter Inflationsrisiken und ein grundlegenderes Problem: Die USA werden als weniger vorhersehbar, antagonistisch und zunehmend isoliert wahrgenommen, was sie für ausländische Investoren weniger attraktiv macht.
Sowohl die Spreads von Investment-Grade- als auch Hochzinsanleihen haben sich seit Jahresbeginn erheblich ausgeweitet, jedoch kann diese Ausweitung immer noch als moderat angesehen werden. Infolge der jüngsten Entspannung liegen die Spreads in allen Segmenten nun unter ihrem Zehnjahresdurchschnitt. Dies ist bemerkenswert, da man angesichts des starken Anstiegs der Volatilität und der erheblichen Korrektur des Aktienmarktes eine größere Spreadausweitung erwartet hätte. Die relativ moderate Reaktion der Kreditspreads ist darauf zurückzuführen, dass der aktuelle Marktstress durch einen externen Einfluss und nicht durch ein systemisches Risiko in den Finanzmärkten ausgelöst wurde. In einer Finanzkrise würde der Kreditmarkt viel stärker reagieren, da eine Kreditklemme die Refinanzierung von Schulden bedrohen würde. Daher wird die aktuelle Widerstandsfähigkeit von Unternehmens-anleihen als positives Zeichen für den Zustand der Finanzmärkte in diesen volatilen Zeiten angesehen. Dies zeigt, dass Investoren weiterhin darauf vertrauen, dass Unternehmen ihre Schulden zurückzahlen können.
Mehrere EZB-Beamte haben Bedenken hinsichtlich der Aussichten der Eurozone geäußert, da die Auswirkungen der Zölle von US-Präsident Donald Trump weiterhin die globale Wirtschaft beeinflussen. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat im April bereits zum siebten Mal ihren Leitzins gesenkt und dabei aufwachsende wirtschaftliche Risiken aufgrund des Handelskonflikts mit den USA hingewiesen. Gleichzeitig hat sich das Inflationsrisiko aufgrund der Aufwertung des Euros, des Rückgangs der Ölpreise und der sich verschlechternden Wachstumsaussichten verringert. Die Deflationsrisiken in der Schweiz haben sich mit der starken Aufwertung des Schweizer Franken im April erhöht, was zu einer niedriger als erwarteten Inflation im mittelfristigen Bereich führt. Wir erwarten nun eine Zinssenkung der Schweizerischen Nationalbank (SNB) auf 0% im Juni, gefolgt von einer weiteren Senkung später in diesem Jahr
Quelle: BCA Research, www.bcaresearch.com
Rohstoffe & Währungen
Die Einführung von US-Importzöllen war der Hauptgrund für den Rückgang der Rohstoffpreise im April. Weltweite Wachstumsbedenken belasteten ebenfalls die Rohölpreise. Angesichts der anhaltenden Unsicherheit wird erwartet, dass die Ölpreise in den kommenden Monaten volatil bleiben. Anzeichen einer Deeskalation könnten die Preise vorübergehend anheben. Allerdings beeinträchtigen die selbst verursachten Nachfrageschocks in den beiden größten ölverbrauchenden Ländern der Welt das ohnehin schwache Wachstum der Ölnachfrage negativ. Das Ausmaß dieser Auswirkungen hängt davon ab, ob die Zölle zurückgenommen oder verschärft werden. Zudem plant die Organisation erdölexportierender Länder (OPEC), ihre Produktion näher an ihre Kapazitätsgrenze zu bringen. Diese Ankündigung verschärfte den Rückgang der Ölpreise, der ursprünglich durch die Auswirkungen der US-Zollerhöhungen am „Liberation Day“ ausgelöst wurde. Der Preis für Rohöl ist kürzlich auf bis zu 55 US Dollar pro Barrel gefallen. Es scheint, dass sich die OPEC mehr auf die Eroberung von Marktanteilen als auf höhere Preise konzentriert. Die Gruppe könnte die wachsende Bedrohung durch die US-Ölindustrie in Betracht ziehen, die in den letzten Jahren von den Produktionskürzungen der OPEC profitiert hat. Da die US-Ölindustrie deutlich höhere Produktionskosten hat, wird ihr Wachstum bei niedrigeren Ölpreisen wahrscheinlich eingeschränkt sein. Weniger regulatorische Anforderungen für US-Produzenten werden diesen Trend wahrscheinlich nicht aufhalten.
Der US-Dollar-Index verzeichnete seine schlechteste Performance während der ersten 100 Tage einer US-Präsidentschaft seit der Nixon-Ära, als die USA den Goldstandard zugunsten eines frei floatenden Wechselkurses aufgaben. Vom 20. Januar, als Donald Trump ins Weiße Haus zurückkehrte, bis zum 25. April verzeichnete der US-Dollar seinen größten monatlichen Verlust seit mindestens 1973. Zudem sind große Investoren pessimistischer in Bezug auf die Aussichten des Dollars, was die Auswirkungen von Trumps Handelskrieg auf US-Vermögenswerte widerspiegelt. Laut der Global Fund Manager Survey der Bank of America erwarten 61 % der Befragten, dass der US-Dollar in den nächsten 12 Monaten abwerten wird, der höchste Prozentsatz seit Mai 2006.
Der US-Dollar wertete am stärksten gegenüber dem Schweizer Franken ab, wobei das Währungspaar die größte Zwei-Wochen-Bewegung seit der Aufhebung des Euro-Mindestkurses erlebte. Der Ruf des Schweizer Frankens als stabilste Währung der Welt, zusammen mit seiner relativ geringen Größe im Vergleich zu den Hauptwährungen (der „Espressotassen-Effekt“), trug wahrscheinlich zu dieser signifikanten Bewegung bei. Der Schweizer Franken wertete auch gegenüber dem Euro auf, obwohl der Euro derzeit als Alternative zum US-Dollar gesucht wird und zu den stärksten Währungen gehört.
